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A股市场游戏潜规则

   
李迅雷

    2013年面临的是“钱荒”,现在反过来了,钱多了但金融产品少了——“资产配置荒”。所以,我们要配置更多的金融产品,但必须对中国金融市场的特征、游戏规则要熟悉。
    我们经常说上证50平均市盈率多少,沪深300的平均市盈率多少,十几倍,都具有罕见的投资价值,但为什么具有罕见投资价值的这些股票就不涨呢,涨的都是没有投资价值的股票?高位数是骗人的,中位数才能反映市场的真正面貌。我们面临的是什么样的市场?估值水平非常高的市场。
    同时,A股市场是换手率奇高的市场,市场的交易量远远超过世界上最活跃的纳斯达克;更惊人的是在这么高的换手率中,散户占85%。按六倍的年换手率计算,散户换手率大概达到22倍,因为散户只在里面占市值的23%。中国的散户都是高频交易者,给市场提供了巨大的流动性,大大降低了股市的风险溢价,所以可以解释我们股市为什么股价总是那么高。
    散户为什么老是亏钱?因为换手太频繁了。股市交易都是贪婪跟恐惧,买入的时候是贪婪,卖出的时候是恐惧,一年平均要经历22次,那损失就肯定很大了。但如果你不换手,收益率很可观。因为中国股市是牛长熊短的市场,而不是熊长牛短的市场。如果你在2007年6130点等额买入所有的股票,持有到现在的收益率是130%。为什么上证指数只有3600点?因为上证综指是最没有参考价值的指数,其权重股都是大市值股票,涨幅比较低,小股涨幅都很大。
    中国作为一个散户市场,已经持续25年时间了,我想还会持续25年时间。因为我们市场开放度很低,人均GDP比较低,知识结构等各个方面都还比较落后。所以这个市场的游戏规则,短期来讲很难改变。美国市场从散户市场变成机构市场,花了77年时间。中国时间可能会缩短,但千万不要太乐观。这就是以个人投资者为主的市场的游戏规则。
    我们在认识中国市场的时候要看两点。一,这个市场的刚性兑付什么时候能打破?如果刚性兑付能打破,那整个市场利率水平会大幅下降。这对中国是个好事,但风险很大,万一导致金融危机了呢?二,退市制度什么时候真正实施,真正意义上的注册制什么时候能推出?如果真正意义上注册制能推出,那市场估值水平会大幅下降,60倍的平均市盈率是不可能再持续下去了,但还是改变不了散户市场的特征,因为这是受管制的一个市场。
    总体来讲,我对市场还是非常乐观,我对经济的转型充满信心。消费结构已经从传统的实物消费转到现在的服务消费来,这些都会带来更多机会,明年又是“十三五”的第一年,各项改革举措还在推进中。所以,在现有的市场游戏规则还不会被打破的情况下,追逐热点、投资主题,追逐政策的导向,改革的步伐,还是应该作为我们投资的选择。

    (李迅雷,海通证券副总裁、首席经济学家。)

编辑:朴文