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A股不算贵无需悲观

   
姜超

在过去几个月里大家情绪忽上忽下,我之前去香港时感受很深刻,他们告诉我一个新的词语,叫“投降式抛售”。市场到底有没有这么悲观,到底值不值得我们找一些比较乐观的事情?
    我们不再那么悲观的第一个理由就是,市场已经不算贵,到了和无风险利率相匹配的合理区域。股市下跌本身就是最好的消息,因为便宜是硬道理。到底市场会回到什么水平?去年初买信托买企业债普遍是8%-10%的利率,现在高利率被消灭了,最近恒大刚刚发的债利率只有5%左右,目前的利率水平没有向上升,而是向下降了。在5000点的时候市场平均估值是30多倍,但现在到了3000点,市场平均估值回到了18倍,从无风险利率比较的角度来看,已经到了合理区域。
    第二个理由是如何看市场驱动因素。今年的2-5月,每个月都有一次降准或者降息,之后就没有了。政策出现了两方面变化。第一个是地方债出现,最早是一万亿,接着是两万亿,后来不知道有多少了。第二个是救市。这两件事情有什么含义?第一件事类似于政府信用去给垃圾债做了一个背书,要把所有的垃圾债救起来,如果是这样的预期,大家肯定会认为与其去买国债不如买垃圾债。在过去两个月,在中国买垃圾债是最赚钱的,垃圾债暴涨,国债下跌。第一次救市时政府什么股票都买,相当于利用政府信用给垃圾股去背书,优质股票就不值钱了。所有这些背书垃圾债、垃圾股都需要花钱,货币增速超增了。在4月份M2只有10%,7月一下子跳到13.3%。货币超增以后央行也很困扰,担心是不是会有别的问题,宽松出现了纠结。
    最近有两个重要的变化。在第二次救市的过程中,至少政府对垃圾股的背书是完全退出了,是非常好的现象。第二个信号在8月下旬,人大通过法案,给地方的举债设了上限。16万亿是今年的上限,以后超过这个限额就要自己负责了。通过这些手段把政府信用隔离出来,政府信用开始值钱了,国债利率开始出现下降趋势,目前已经接近低点。如果能把国债利率降下来,从金融定价角度看资本市场是有希望的。
    第三个理由在于外汇的变化。过去我们比谁最好,现在是比谁烂。现在全球没有哪个国家的汇率愿意做老大,美元是最强的,但他们还是不愿升,欧洲也不想升,很多国家的货币都在大幅贬值。今年8月份外汇储备少了900多亿美元,目前的贬值压力是存在的。但按照目前三万多亿储备计算,至少可以撑三年没问题。
    这一轮行情是加杠杆去杠杆,先把场外消灭,再把场内也消灭了,大家担心还有第三轮去杠杆,即把银行股票质押式贷款消灭掉。但多数贷款者都是大股东,不会放弃大股东的地位,所以第三轮的去杠杆不一定会发生。
    我们不知道风险偏好什么时候能够修复,但目前的利率开始下降,风险偏好处于底部区域。对未来不需要那么悲观,债牛王者归来,股市不再悲观。

    (姜超,海通证券宏观分析师,多次获得新财富宏观经济研究第一。)

编辑:朴文