'豪赌'芯片遭市场用脚投票|并购谈
自2025年12月1日晚,户外用品企业探路者宣布斥资约6.78亿元现金收购贝特莱和上海通途两家芯片公司各51%股权后，市场立即用股价暴跌超过12%的方式表达了对这笔收购的质疑，这笔收购不仅引发了对借壳上市规避的关注，更引发了对公司估值、股价波动以及收购真实用途的广泛讨论，以下从三个方面分析探路者此次跨界收购背后的疑云。
探路者此次收购虽然未触发借壳上市的标准,但其主营业务的重大转变引发了市场对“类似借壳”操作的质疑，自2021年控制权转移给芯片行业背景的李明后，公司战略方向逐渐转向“户外+芯片”双主业模式，从业绩构成来看，芯片业务在2022年的营收占比仅为0.74%，至2024年已提升至13.97%，显示出探路者在通过收购扩大芯片业务的布局。
虽然探路者通过收购贝特莱和上海通途两家芯片公司,试图规避借壳上市的“36个月”规定，但其持续的并购行为和主营业务的转变让市场对其操作意图产生了疑虑，尤其是探路者在收购完成后计划向实控人及其控制企业进行定向增发18.58亿元的计划，这种“一边大手笔收购，一边大规模融资”的操作模式，进一步引发了市场对资金流向和真实用途的关注。
此次收购最引人注目的便是两家标的公司贝特莱和上海通途的估值水平,贝特莱的100%股权估值为6.506亿元，相比其净资产账面价值，增值率高达363.26%，而上海通途的估值更为引人注目，100%股权估值高达7.0278亿元，增值率高达2119.65%。
尽管两家标的公司的估值均采用了收益法,但其估值与财务表现之间存在明显的脱节，贝特莱和上海通途在收购前的业绩表现并不稳定，上海通途2025年1至8月的营收仅为1.05亿元，净利润1888.61万元，更令人关注的是两家公司在交易中的股权代持问题，上海通途存在明显的股权代持情况，交易完成后代持关系依然存在，只是比例有所变化。
贝特莱的交易中还存在“同股不同价”的差异化定价问题，针对不同卖方，贝特莱的估值从4.44亿元到7.69亿元不等，创始人张弛等人获得的估值为4.44亿元，而投资人获得的估值高达7.69亿元，持股平台获得的估值为6.3亿元，这种差异化定价在市场化并购中并不常见，可能影响交易的公平性。
收购公告发布后次日,探路者股价大幅下跌12.07%，显示出投资者对此次收购的强烈不信任，从股价走势来看，探路者股价自2025年10月下旬以来持续上行，公告前的股价异动值得关注，是否存在信息泄露尚不得而知。
从机构对此次收购的看法来看,存在明显的分歧，有分析认为探路者此次收购是其在半导体与户外两大产业间架起的桥梁，贝特莱与上海通途的技术壁垒构筑了收益安全垫，生态闭环的形成让芯片业务实现质的飞跃，也有分析指出，探路者主营业务疲软、动用大量现金跨界收购将加剧财务风险。
探路者此次跨界收购引发的借壳、估值和股价疑云，实质上反映了资本市场对高估标的公司收购的审慎态度，尽管探路者试图通过收购扩大芯片业务，实现主营业务的多元化发展，但市场对其收购的真实意图和风险控制能力仍存疑，探路者能否化解这些疑虑，实现收购目标的预期，市场将继续关注其后续发展动态。
