五新隧装26亿元收购过会：标的公司高度依赖大客户，应收账款居高不下|并购谈
2024年12月6日，五新隧装发布关于重大资产重组事项的进展公告，宣布以发行股份及支付现金的方式，拟购买湖南中铁五新重工有限公司100%股权及怀化市兴中科技股份有限公司99.9057%股权，并募集配套资金，这一交易总对价约26.49亿元，成为北交所“并购六条”新规下首单获通过的发股购买资产项目,被视为北交所深化并购改革的标志性事件。
标的公司评估增值率差异显著引发市场关注
本次交易评估基准日为2024年11月30日，兴中科技的评估增值率为69.69%，而五新重工的评估增值率高达380.64%，五新隧装公告称，本次交易全部采用收益法评估，能够更全面反映企业整体价值，尤其是标的公司所具备的技术优势、客户资源和市场地位等表外资产。
交易方案包含业绩承诺，承诺方面临较大压力
在业绩承诺方面，兴中科技的156名交易对方需承诺2025-2027年预测净利润分别为23.34359万元、24.22922万元和24.55831万元；五新重工的14名交易对方则需承诺2025-2027年预测净利润分别为8.93281万元、9.04324万元和9.19097万元（剔除五新重工所持五新隧装股份对应的投资收益），五新隧装2024年营收同比下降16.26%，扣非归母净利润同比下降33.73%，2025年前三季度扣非净利润继续大幅下降29.9%,高业绩承诺的实现面临显著挑战。
标的公司存在“大客户依赖症”，应收账款高企风险突出
兴中科技的全资子公司五新科技前五大客户销售额占比约80%，这使得公司面临较大的“大客户依赖症”，标的公司应收账款问题也值得警惕，2023年、2024年、2025年前三季度各期末，兴中科技的应收账款账面价值分别为98.99944万元、91.89441万元和90.19318万元，占同期末流动资产的比例分别为47.32%、51.80%和42.87%；五新重工的应收账款账面价值分别为12.64551万元、14.64670万元和17.96461万元，占同期末流动资产的比例分别为21.61%、39.51%和38.35%，这种高度集中的客户结构和高比例的应收账款,直接增加了公司的经营风险。
交易完成后，上市公司面临多重风险
本次并购后，上市公司将面临多重新的增风险，其中最为突出的两项是：一是商誉减值风险，交易完成后，上市公司合并报表层面新增商誉3294.7990万元，若未来标的公司经营状况未达预期，可能需计提商誉减值准备，直接影响公司净利润；二是高度集中的客户结构导致的应收账款高企问题,这一隐患可能对公司的流动性构成威胁。
这次收购虽然标志着北交所并购改革的深化，但也伴随着显著的经营风险，五新隧装需要在应对高业绩承诺压力、化解大客户依赖、管理应收账款风险等多重挑战的同时，审慎推进整体战略发展，未来公司的表现将直接取决于标的公司能否实现业绩承诺,并有效管理经营风险。
